Доказом перемоги Китаю над США в планетарному масштабі стане те, про що давно бухтять кремлівські посіпаки: долар має перестати бути світовою валютою. Бо поки долар котується – США рулять.
Китайці багато зробили для цього. Витягнули Іран з дупи, допомігши обійти нафтові санкції американців (крутий лонгрід запощу на вихідних). Допомагають Путєну вбивати Україну і розхитувати світовий порядок. І тепер в Роіссі юань справді замістив долар. І в торгових світових операція американський долар важить вже не 73, а 56%.
Але чи програє Америка Китаю? «The Economist» чітко і розбірливо каже: «Ні».
Китайський юань і близько не витіснить долар
Після краху Бреттон-Вудської системи фіксованих валютних курсів у 1973 році престиж долара був підірваний. Америка девальвувала свою валюту двічі протягом майже одного року. «Долар розглядається в усьому світі як хвора валюта», - писав дописувач у “Нью-Йорк Таймс”; прогнози про падіння популярності “зеленого” були повсюдними. Ці погляди, зазначає Баррі Айхенгрін з Каліфорнійського університету в Берклі у своїй книзі «Непомірні привілеї», не могли бути більш помилковими. Частка Америки у світовій економіці, виміряна за паритетом купівельної спроможності, дійсно впала з 27% до 23% до 2000 року. Але в той час, як решта світу розміщувала своє зростаюче багатство в Нью-Йорку, а уряди накопичували резерви, щоб захистити свої валюти, попит на долари зростав.
У 21-му столітті картина повторилася. На тлі прогнозів про втрату свого статусу - і незважаючи на подальше падіння частки Америки у світовому виробництві до 16% - «король долар» утримав свій трон. Для торгівлі, транскордонних інвестицій та валютних операцій долар залишається валютою вибору (див. графік). Його привабливість дає Америці, здавалося б, нескінченну пропозицію кредитів і можливість калічити іноземні фінансові установи санкціями. Його сила означає, що за ринковим обмінним курсом на Америку припадає понад чверть світової економіки, як і в 1990 році.
Це не означає, що не відбулося жодних змін. Домінування долара зменшилося в резервних авуарах і торговельних рахунках. За даними МВФ, частка резервів, які центральні банки тримають у доларах, досягла піку в 2001 році на рівні 73% і відтоді впала до 59%. Якщо відкинути такі викривлення, як ефект ревальвації долара, то частка долара фактично впала до 56%, згідно з дослідженням Серкана Арсланалпа з МВФ та двох співавторів, включаючи пана Ейхенгріна.
Китай несе відповідальність за зниження ролі долара у виставленні рахунків у торгівлі. Намагаючись інтернаціоналізувати юань і вирватися з-під американського впливу на фінансову систему - що було продемонстровано санкціями проти Росії після її вторгнення в Україну - китайський уряд провів останнє десятиліття, намагаючись вести більше бізнесу в юанях. Він привчив своїх торгових партнерів до використання цієї валюти, наприклад, відкривши з ними своп-лінії для надання кредитної лінії в юанях і запустивши систему транскордонних платежів. Близько 25-30% китайської торгівлі товарами та послугами зараз здійснюється у власній валюті.
У сукупності це зниження ролі долара як резервної валюти та основи для виставлення торговельних рахунків може розглядатися як передвісник розкручування спіралі. Найкорисніше тримати валюту як резерв сьогодні, якщо вона приносить багато можливостей для торгівлі завтра. Отже, висока частка резервів і торговельних рахунків, згідно з дослідженням Гіти Гопінат з МВФ і Джеремі Штейна з Гарвардського університету, теоретично повинні підсилювати одне одного. Якщо змінити цю ідею, то теоретично долар опиниться в біді.
Але подвійне падіння не настільки пов'язане між собою, щоб підірвати позиції долара. За даними МВФ, частка долара в резервах впала лише приблизно до того рівня, на якому вона була в 1995 році. І це сталося не через те, що Китай поглинув його частку, і навіть не через євро, яке Європа використовує для більшої частини своєї торгівлі і яке є домінуючою валютою в деяких частинах Африки. Скоріше, це, як говориться в одному жарті, інші валюти під назвою «долар» або «крона»: валюти Австралії, Канади, Нової Зеландії, Сінгапуру, Данії, Швеції та Норвегії. «Це валюти невеликих, відкритих, добре керованих економік, в основному тих, що таргетують інфляцію», - каже пан Айхенгрін.
Добре бути королем
Крім того, вони здебільшого є союзниками Америки, що ускладнює аргумент про те, що падіння частки резервів свідчить про втрату західної гегемонії. А серед офіційних запасів доларів, що залишилися, три чверті належать урядам, які мають військові зв'язки з Америкою, каже Колін Вайс з Федеральної резервної системи. Вражаюче, зазначають пан Арсланалп і його колеги, що частка юаня в міжнародних резервах скоротилася з 2022 року, коли Росія вторглася в Україну, що викликало американські санкції і багато спекуляцій про те, що країни відмовляться від долара, побоюючись подібного поводження.
Що стосується торгівлі, то потоки за участю принаймні однієї розвиненої країни, але не Китаю, становлять дві третини від загального обсягу світової торгівлі, підрахували Джерард ДіПіппо, який тепер працює в Bloomberg, і Андреа Палацці з Центру стратегічних і міжнародних досліджень. Важко зрозуміти, навіщо їм взагалі переходити на юань, адже багаті країни здебільшого є союзниками Америки. Виключіть їх взагалі, і на столі залишиться лише 25% світової торгівлі, три чверті з яких припадає на ринки, що розвиваються, окрім Китаю. Перевести ці потоки на юань - надскладне завдання, враховуючи ризики, пов'язані з утриманням цієї валюти.
Дивлячись на ситуацію в цілому, дослідники Федерального резерву у 2023 році дійшли висновку, що домінування долара «залишалося стабільним протягом останніх 20 років». Чому його так важко витіснити? Однією з причин є мережеві ефекти: чим більше людей використовують долари, тим більше стимулів їх використовувати. Це видно на прикладі торгівлі валютою, де ліквідність долара означає, що для деяких валютних пар дешевше торгувати через долар - тобто продати пакет за долари, а потім купити потрібну валюту - ніж торгувати двома недоларовими валютами напряму.
Мережеві ефекти не гарантують статус-кво назавжди, як показало падіння колишніх резервних валют, таких як британський фунт і голландський гульден. Проблема, з якою зараз стикаються конкуренти, полягає в тому, що вони просто не можуть запропонувати настільки ж безпечний і ліквідний засіб збереження вартості, та ще й у таких кількостях. Авторитарна система Китаю та контрольований рахунок руху капіталу, який обмежує кількість грошей, що можуть бути вивезені з країни, роблять інвесторів обережними. Європі бракує безпечних, спільно випущених активів у масштабах ринку казначейських облігацій. Ніде немає американського поєднання верховенства права, глибоко ліквідних ринків і відкритого рахунку руху капіталу, що означає, що інвестори знають, що вони можуть легко вивести свої гроші.
Припинити заробляти центи
Швидше за все, ніж будь-яка інша країна набуває цих рис, Америка навмисно чи випадково їх втрачає. Існує багато американських критиків домінування долара. У впливовій книзі «Торговельні війни - це класові війни» Майкл Петтіс з Пекінського університету та Метью Клейн, фінансовий письменник, стверджують, що статус долара як основного місця зберігання світових заощаджень означає, що меркантилістські країни, такі як Китай, чия політика призводить до постійного позитивного торговельного балансу, накопичують величезну кількість американських активів.
Оскільки ці глобальні потоки капіталу, як вже давно вважається, знижують процентні ставки в Америці і, роблячи американську валюту сильнішою, підвищують купівельну спроможність її населення і компаній, статус долара часто називають «непомірним привілеєм» - тобто несправедливою і надмірною перевагою. Але пани Петтіс і Клейн стверджують, що це підвищує вартість американського експорту і шкодить американським виробничим робітникам. Аналогічний аргумент наводить і Джей Д. Венс, віце-спікер Дональда Трампа, який балотується на виборах. Роберт Лайтхайзер, торговий представник США під час президентства пана Трампа, запропонував знизити курс долара, стягуючи «плату за доступ до ринку» з іноземців, які володіють американськими активами.
Це не є нелогічним аргументом. Але дослідникам важко визначити, наскільки іноземна купівля доларів робить долар сильнішим, порівняно з тим, наскільки той самий іноземний попит штовхає процентні ставки вниз (що послаблює, а не зміцнює долар). Просте порівняння дохідності облігацій показує невелику надмірну перевагу. Насправді, американські відсоткові ставки, як правило, вищі, ніж в інших країнах світу, частково завдяки сильній економіці.
Легше побачити перевагу долара не у відсоткових ставках, а в обсягах випущених боргових зобов'язань. Америка наростила чистий державний борг на 99% свого ВВП і продовжує мати величезний дефіцит у розмірі 7% ВВП. Британія зіткнулася з кризою на ринку облігацій у 2022 році за нижчих рівнів боргу та запозичень.
Приватний сектор також виграє. За даними Goldman Sachs, американські активи становлять понад чверть світових інвестицій у фінансові інструменти порівняно з менш ніж п'ятою частиною в середині 2000-х років. У статті Вільяма Даймонда з Університету Пенсильванії та Пітера Ван Тассела з інвестиційної компанії Caption Partners йдеться про те, що попит на доларові активи знижує всі американські відсоткові ставки порівняно з контрфактичними, а не лише державні. Отже, американські фірми можуть просто позичати дешевше.
Американська адміністрація, яка втручається в роль долара як резервної валюти, ризикує втратити ці переваги - саме тому політика Казначейства, як правило, полягає в підтримці статус-кво. Незважаючи на занепокоєння пана Венса і нарікання пана Трампа на сильний долар, платформа Республіканської партії обіцяє зберегти долар як світову резервну валюту.
Залишається випадкова втрата статусу. Бреттон-Вудська угода розвалилася через те, що Америка не змогла задовольнити світовий попит на свої активи, враховуючи прив'язку долара до золота, не ставлячи під загрозу їхню безпеку. Ця проблема була відома як «дилема Тріффіна» на честь Роберта Тріффіна, економіста, який її виявив. Зараз економісти говорять про «нову дилему Тріффіна», згідно з якою апетит до доларів заохочує американську заборгованість, загрожуючи тим самим умовам, які роблять долари такими привабливими.
Нова дилема Тріффіна навряд чи призведе до драматичної кризи, доки не буде відповідної альтернативи, в яку інвестори могли б раптово масово втекти. Але цілком можливо, що американська заборгованість може поступово зробити доларові борги менш безпечними. Це не означатиме тріумфу іншої валюти. Швидше за все, світу взагалі доведеться жити без ліквідного, безпечного і достатнього активу. Таким чином, справжні непомірні привілеї надаються набагато ширше, ніж стверджують критики. Американці отримують дешеві борги, іноземці - безпечне сховище вартості. Якби ця послуга колись зникла, за це заплатив би весь світ.
